君联资本李家庆：新时期下私募股权市场的投资机会

以下文章来源于好买财富 ，作者好买股权母基金

11月20日，「2022好买财富股权投资年度峰会」在上海举行，君联资本总裁李家庆做主题演讲。围绕“确定、务实、挑战、信心”四个关键词，李家庆分享了君联对趋势变化的看法以及应该如何面向未来、把握机遇。精彩观点与大家分享。

君联资本总裁 李家庆

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全球新格局

2020年初至今，我国内外部市场环境均已发生剧烈变化，这其中的原因既包含经济的内在规律，也叠加了地缘政治等因素的影响。另外2020年初开始的新冠疫情，延续至今对于整个人类和全球经济发展、社会发展也产生了巨大的冲击。在整体形势的变化过程中，君联看到了对于产业发展、经济发展都会起到深远影响的三个趋势。

一是全球本地化，在过去几十年的时间里，中国经历了高速的发展，最近7、8年的时间，经济增速放缓。实际上，这和经济体发展到一定阶段后的结构相关，经济体在高速发展几十年之后，需要经历一定的结构调整。在以前，中国利用自己强有力、规模化的产能来为全球提供低成本而优质的产品。但随着环境的变化，我们需要逐步进入到全球本地化的阶段，认真考虑目标市场本地化的问题，在进入其他市场时，促进与当地企业的合作共赢，在解决当地就业问题、遵守当地法律、贡献当地税收的基础上，以比目标市场当地企业的更高标准服务于当地和全球市场。

二是竞争与合作，如前面提到的，全球供应链本身在重构过程中，企业都在适应环境的变化。在保障自身安全的过程中还要参与到日益激烈的竞争中，这个过程当中势必会产生非常多的矛盾和摩擦。除了要做好自己的本土市场，还要渗透到海外市场。与目标市场中的本土企业之间，既要有合作，又要有竞争，要充分理解利益的多元化、多边化。

三是科技生态体系本土化。一个国家在寻求安全稳定发展的过程中，最终的基础都是科技发展。在产业链重构、世界格局的变化过程中，国家要能安全渡过这段时期，科技创新会扮演越来越重要的角色。用通俗的话说，老的生活方式、老的经济模式已经过去了，新的模式还在形成的过程中，每一个人都要意识到，我们要转换思路，需要用新的模式、新的视野应对未来的机遇和挑战。

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面向未来

如何看待新时期下的投资机会？

我们现在的历史发展阶段，应该用什么样的态度和视角来看待？君联也在内部复盘、总结，最后我总结了4个词：确定、务实、挑战、信心。

先说确定。过去一两年的时间，由于内外部环境的变化，很多人认为市场整体不确定性加大，觉得“多做多错”。因为看不清楚，所以宁可躺平也不出手。而君联作为专业的投资机构认为，中国中短期的发展是高度确定的，所谓确定，确定的是大趋势和方向。首先，中国要建立一个自主可控、安全稳定的工业化体系，实现“中国式的现代化”。在这个过程中，要把制造业、前沿科技、数字网络等相关行业作为基础设施。尽管过去的30-40年，中国的互联网、数字经济、工业体系已经取得非常大的成就，但回过头看，作为一个庞大的经济体要想在世界立足，保持可持续发展的态势，实际上在很多方面都亟待加强。作为企业而言，要持续投入研发、鼓励技术创新，尤其是底层技术的创新，以此保持国家的长治久安，这一点是非常确定的。另外，在国家发展的层面上，无论是2030年实现碳达峰、2035年第二个百年目标全面建成社会主义现代化强国第一阶段任务的实现，还是国家产业和政策导向，其实指向也是非常明确的。

第二是务实。务实有两层含义，首先解读“实”的问题。作为企业需要脚踏实地，聚焦实体经济和科技创新，同时积极应对内外部的变化。二是站在投资者的角度，投资方向和策略要向实体经济和科技创新侧重。在投资回报的预期方面，投资人需要理解到所投入资金需要被更多用于国家产业补链、强链的工作，因此经历的回报周期可能会比较长。

第三是挑战，今天投资中有太多的细分赛道，每一个赛道中都有不同的基础路线，对此投资人可以用组合的方式投资，在这个过程中因为产业增速放缓、产业结构的重构以及底层技术的创新需要时间，所以风险固然存在，最终可能也并不会形成赢者通吃的高回报。所以需要通过建立较大的投资组合，以期实现基金相对稳定的、长期可持续的回报水平。在这个过程中，挑战无疑是非常巨大的，无论是创业者还是投资人都需要理解，这个过程并不是一帆风顺的。而是暗藏波动，比如新能源、半导体自身的产业周期导致阶段性产能的过剩、地缘政治的影响和冲突，都会使得“收获”的过程几经波折。虽然我们经常说“红利时代过去了”，以前高歌猛进的发展投资的日子过去了。但长期来看，我们对中国的企业还是非常有信心的。在这个过程中，只有紧扣科技创新和实体经济，符合整个国家发展的大战略的企业和投资人，才有可能在发展的过程中获得合理的回报。

最后一点是信心。我们对内经常讲短期要适度保守，大环境变化过程中，我们还需要有一个调整和研判的时间。中期来看要保持客观理性。对3-5年、8年甚至10年的模式切换和产业链重构、世界格局重构的复杂度和相对的长期性要有深刻的理解；长期来看，我们依然信心满满。今年我自己也去了很多国家，能够看到全球经济各自有各自的问题。但横向比较而言，在全球范围内能有一个统一的文化、语言市场，能有一个相对比较完善的、强壮的产业链的供给，同时有大量人才的资源和企业家精神，有长期积累的基础设施的建设。放眼世界范围，中国是少数在未来能够扛住打击，能经得住压力的。作为立足本土的投资人而言，我们在安排自己财富管理和未来投资方向的前提，还是要抱有信心。站在长期的角度，尤其我们做一级市场投资和做企业的人，思考的至少都是5到8年的周期，站在这样的周期或者时间跨度来说，君联对未来是非常有信心的。

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碳中和之于中国有重要的意义

碳中和和新能源是全球发展中国家、发达国家达到高度共识的发展方向。自然，也就成为中长期来看不确定性最小的投资主题。发达国家和发展中国家在碳达峰和碳中和的发展计划上，时间周期各不相同。欧美、日本等发达国家，碳达峰的时间比中国要早得多，甚至要早10年、20年以上，这是因为它的经济进入相对成熟的发展阶段，经济结构和发展模式已经从相对重工业进入到了以服务业和消费为主的发展阶段，自然而然能源消费的强度和总量就已经提前达峰。相应的，在未来20-30年，发达国家把2050年定位为“碳中和”的时间点。

而中国显然不一样，中国本身的经济体量和发展阶段、发展模式仍需要不断强化工业、制造领域的投入，同时消费的强度、消费总量也还在增长的过程中。短时间内要达到碳达峰，而且在非常短的时间内实现碳中和，无疑压力很大。中国不可能再重复发达国家相对长期、缓慢的碳达峰和碳中和的过程。在这个过程中，很重要的一点就是加速科技进步。我们需要更大力度的在双碳、新能源的方向上进行投入，最大限度地利用这当中的科技创新，才有可能在“时间紧、任务重”的前提下达成我们的目标。大家可以看到，整个国家包括我们的一二级市场机构投资人，在“能源脱碳”、“终端电气化”的过程中投入了非常多的资金。

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各细分领域投资阶段及对应机会

当前我们布局的细分领域很多，光伏、风能、锂电等均有涵盖。从大的产业链环节来说，我们在10年前就开始投资先导智能，6年前就开始投资宁德时代，这些中国企业在各自领域积累的技术和资源已经遥遥领先，甚至在全球范围内也逐渐占据绝对性的产业竞争优势。

相应地，一方面还要持续加码技术创新，另外一方面，自然而然我们就要想到行业可能会发生阶段性的波动。这种波动部分来自于阶段性的产能过剩。然而这并不是说中国今天诸如光伏、锂电这些新能源产业已经发展到头了，相反它还会持续增长和发展。但是产业周期往往和最终的产业发展目标不是一回事。周期的错配会导致企业在运作过程中遭受巨大的压力，我们经常说一句话，“没有过剩的产能，只有错配的周期”，其实就是这个道理。今天很显然周期调整正在发生，并且后续加大波动的可能性也仍在存在。

过去一年，受能源危机和外部战争因素的影响，使得欧美在新能源领域很大程度上依赖于中国。但回到刚才所说的，全球本地化的趋势随时会发生调整。中美、中欧之间的贸易冲突，经过这个冬天之后也可能发生更多的摩擦；与此同时，中国过去5-10年时间里面形成的各环节产能也会形成内卷，形成阶段性的波动；科技的进步也可能会对已经形成产能、占据市场优势的企业带来冲击。对于大方向，高度形成共识的新能源和碳中和领域，我们认为还是保持敬畏，针对短、中、长期设立不同的技术路线、业务模式、形态做投资布局。针对市场大热点，还是要结合我们对于产业发展规律、技术发展路径趋势以及资本市场的估值水平，客观理性地判断布局。

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君联在碳中和领域的投资布局

无论是第一阶段的能源脱碳，第二阶段的终端电气化还是下一个阶段的智能化发展，长期来看君联更看好交叉学科，包括能源技术、IT技术、生物技术的有机结合，也包括基本完成了能源脱碳和终端电气化的初始过程之后带来的智能化和网络化、回收能源技术的结合。总的来说，君联不仅聚焦中短期内相对明确的市场和成熟技术，作为偏重创新驱动成长、偏重于早期和成长前期的投资人，我们需要做更加前瞻的思考。具体来说，我们在光伏投资了微导纳米、林洋能源，智能电网领域投资了泰豪软件、志翔科技，电池回收方向投资了恒创睿能、美克生能源等，在这些领域都投出了很多优秀的公司。

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君联在半导体领域的投资布局

半导体行业从2014年国家大基金一期成立之后，过去8年的时间一直是受到高度关注的领域。这个领域也经历了多个发展阶段。

第一阶段，全球贸易和地缘政治还没有发生剧烈变化的时候，这个时候进行早期布局，只要选对领域，作为半导体的投资而言是比较好的入场时机。

第二个阶段是过去1-3年的时间，半导体受到了非市场化因素如地缘政治、科技竞争的严重影响。在这个过程中，整个半导体集成电路领域交出的答卷可能不尽人意。

作为投资人应该如何看待这个问题？我们认为，中国的半导体本身还是要更加注重基础环节的投入，更加强调相对成熟制程的产业链环节的夯实。千万不能盲目追随发达国家的发展路径，与此同时又把前进的步子迈得过大。一旦整个市场需求、产业周期遭遇波动，一旦遇到涉及科技竞争的地缘政治影响，基础打得不够牢，只是拼概念、谈梦想就很难获得预期的结果。

所以首先在夯实基础方面还需要投入大量的工作，其中蕴藏了许多全球范围内的技术创新所带来的机会，比如Risc-V开放体系架构的框架体系所带来的投资机会（君联在这个领域里也投了大量企业）。再比如新型封装技术，包括Chiplet小芯片技术的引入，使得我们可以用相对高维的技术，来提升相对成熟产品的性能，这在中国的今天来说无疑是非常重要的。从中长期发展角度出发，提前深入更先进的、竞争力更强的领域，这样国家的半导体领域才能保持可持续的投资机会。举例来说，君联在模拟IC、数字IC，新的三代半导体IDM模式，光量子计算，Risc-V等中国和发达国家差距不大，甚至有些并驾齐驱的、有可能换道超车的领域都进行了积极投资布局。

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君联在合成生物领域的投资布局

在双碳、新能源、半导体概念之外，还有一个概念是我们在过去这段时间非常关注也积极投入的领域，也就是将信息技术、能源技术、生命科学密切结合的合成生物领域。通过生物制造和生命科学技术，结合人工大数据、基因编辑等生命科学推动的合成生物，能够高效率、低成本地创造一些新的材料应用于制造、消费、医疗、化工等领域的案例，相信大家也并不陌生。

就这个领域来说，我们在新药研发、新型化工材料发掘、人造肉等领域都投入了大量的精力。最近我们也刚刚完成了几个项目的投资，非常有意思。举个例子，用生物合成或者生物制造技术，可以完成对化妆品和食品添加剂的替代。合成中创造出某些新的物质材料，可以让产品获得更好的使用效果。此外，把IT信息技术、半导体技术引入临床试验前替代动物实验，也就是我们所说的组织芯片、器官芯片，这样的技术一方面可以推动更符合社会发展趋势的替代，同时交叉学科整合在一起的技术应用，也可以为中长期产业发展提供强大的驱动力。无论是生物合成、天然汲取还是化学合成，泡沫是存在的。最终要达到低成本、高效率并符合低碳的要求，企业还是要能为社会带来实实在在的价值，而不仅仅是停留在科研的纸上概念。这点对于我们专业投资人来说需要高度关注。

大家可以看到，我们先前投资的态创生物是食品和化妆品领域的合成生物企业；巨子生物是医学材料、化妆品领域的合成生物企业；中科国生是专注大化工产品领域的公司，最新投资的惠利生物深耕化肥、添加剂领域。这些项目本身也体现出君联在信息技术、生命科学和大的产业资源相结合的领域中独到且前瞻性的投资眼光。